Inflatiespook
Om de prijsstijgingen in toom te houden zijn de centrale banken al een jaar monetair aan het verkrappen. De rente wordt stapsgewijs verhoogd en het ruime opkoopbeleid van obligaties teruggedraaid. De markt ging vorige week nog uit van verdere renteverhogingen. Het inflatiespook is immers nog lang niet terug in het hok.
Natuurlijke grens
Er waren echter ook goed ingevoerde kenners die stelden dat de Federal Reserve op zeker moment van zelf tegen een “natuurlijke” grens zou aanlopen. De wereld staat letterlijk stijf staat van de schulden en het voortdurend verhogen van de rente zal vroeg of laat tot ongelukken leiden. Dat zou het einde van de monetaire verkrapping betekenen. Inflatie bestrijden is immers één, maar de financiële stabiliteit op het spel zetten is iets anders. Dat kan een centrale bank zich niet permitteren.
Silicon Valley Bank
Na een jaar van renteverhogingen was het vorige week zo ver. Een ongekende bankrun maakte vrijdag een einde aan de Californische Silicon Valley Bank. De Amerikaanse autoriteiten namen afgelopen weekeinde noodmaatregelen om verdere besmetting naar het bankwezen tegen te gaan. De spaartegoeden bij de bank werden volledig gegarandeerd, ook boven de wettelijke 250.000 dollar. Banken kunnen acuut geld lenen bij de Federal Reserve met hun obligatieportefeuille als onderpand. Ze hoeven deze obligaties dan niet tegen dumpprijzen te verkopen. Dit Bank Term Funding Program (BTFP) is feitelijk een nieuwe vorm van kwantitatieve verruiming.
Mismatch
Het Amerikaanse bankenstelsel heeft 22.900 miljard dollar aan bezittingen en 20.700 miljard dollar aan verplichtingen. Geen vuiltje aan de lucht zou men zeggen. Het probleem zit hem echter in de mismatch tussen beiden. Zo bestaan de verplichtingen grotendeels uit spaargelden van klanten, zo’n 17.600 miljard. Zij ontvangen daarover een zeer beperkte rentevergoeding. De bezittingen van de banken bestaan onder meer uit bedrijfskredieten, credit card-leningen, hypotheken en staatsobligaties. Van deze spaargelden wordt maar 3000 miljard dollar in de vorm van cash door banken aangehouden. En slechts 100 miljard dollar in fysieke vorm (bijvoorbeeld bankbiljetten)
Garantiestelsel
De Federal Insurance Deposit Corporation garandeert deze spaargelden. Dat betreft echter slechts één procent van de spaargelden. Spaarders van een individuele bank kunnen hiermee gered worden, maar bij een bankencrisis schiet deze garantieregeling tekort. Een situatie die overigens bewust door de autoriteiten in stand wordt gehouden. Op een volledig veilig bankenstelsel zou de toezichthouder niet veel grip meer hebben.
Rampjaar 2008
Nu is het bankwezen overigens een stuk solider dan in het rampjaar 2008. Toe stond er voor iedere dollar aan cash 23 dollar aan kredieten uit. Nu is dat nog maar 5 tot 6. Het gevaar is de mismatch in de looptijden. Tegenover direct opvraagbare deposito’s staan langlopende leningen en obligaties. Wanneer klanten opeens grote hoeveelheden geld opvragen, hebben banken een probleem. Dan moet er bijvoorbeeld een deel van de obligaties verkocht worden, zoals bij de SVB.
Verdienmodel
De renteverhogingen van de Federal reserve worden door de banken wel meteen aan de kredietnemers doorgegeven maar slechts met een vertraging aan de spaarders. Dat is het verdienmodel van banken. Met een paar muisklikken kunnen klanten hun spaargeld komen opvragen omdat ze elders meer rente ontvangen. Banken kunnen zo acuut in liquiditeitsproblemen komen. Zelfs al is hun portefeuille solide belegd in staatsobligaties.
Ongewenste schokken
Maar ook staatsobligaties lijden verlies als de rente stijgt. Wanneer een bank staatsobligaties met een couponrente van 1,5 procent koopt en de rente stijgt naar 4 procent ontstaan grote papieren verliezen. Deze verliezen worden een probleem wanneer klanten hun geld opvragen en er verkocht moet worden met verlies. Zo kan monetaire verkrapping tot ongewenste schokken in het financiële stelsel leiden.
Grens bereikt?
De Federal Reserve heeft blijkens de ondergang van de Silicon Valley Bank mogelijk zijn grens bereikt. De hoge inflatie maakt monetaire verruiming onwenselijk. De inflatie staat nog ver boven het gewenste niveau van 2 procent. Dat kan nog wel enige tijd duren voor dat we weer op dat niveau zijn. Verdere renteverhogingen lijken noodzakelijk. Helaas brengt dat de stabiliteit van het financiële stelsel in gevaar.
Mijnheer QE
De Federal Reserve staat zo bezien voor een wel heel moeilijke opgave. Verdere renteverhogingen lijken noodzakelijk om de inflatie te bestrijden. Maar meer ongelukken lijken dan niet uitgesloten. Het vertrouwen in het bankwezen staat op het spel. Om dat vertrouwen te behouden zijn juist renteverlagingen noodzakelijk. Met het risico dat de inflatie volledig ontspoort. Met het BTFP probeert de Federal Reserve de twee kwaden te vermijden. Enerzijds steun voor noodlijdende banken, anderzijds houdt men de ruimte om de rente – wellicht na een korte pauze – verder re verhogen. Mijnheer Powell is niet te benijden. De deur voor mijnheer QE staat weer open.