De rente ligt de beurs zwaar op de maag

Shutdown afgewend

Afgelopen weekeinde voorkwam het Congres op het allerlaatste moment een naderende shutdown van de Amerikaanse overheid. Beleggers hebben deze film al vaker gezien. Veel heisa, elkaar de tent uitvechtende Republikeinen en Democraten, oplopende spanningen, sombere vooruitzichten en uiteindelijk op het allerlaatste moment toch een overeenkomst. Nou ja, een voorlopige overeenkomst dan. Een shutdown is voorlopig voor 45 dagen uitgesteld. Wat de strijdende partijen in ieder geval bereikt hebben is dat de overheidsdiensten hun economische cijfers kunnen blijven publiceren. Niet onbelangrijk, want de centrale bank baseert er immers zijn monetaire beleid op. 

Core PCE

Afgelopen vrijdag, nog voor het ingaan van het weekeinde, rapporteerde het Bureau of Economic Analysis de Personal Consumption Expenditures Price Index (PCE). Een belangrijk inflatiecijfer omdat de Federal Reserve er zijn monetaire beleid op afstemt. De centrale bankiers zijn met name geïnteresseerd in de Core PCE, waar de volatiele prijzen voor energie en voedsel uit zijn gefilterd. Op maandbasis was de index slechts met 0,1 procent gestegen. Op jaarbasis bleek de Core PCE gedaald van 4,3 naar 3,9 procent ten opzichte van vorige maand. Voor de financiële markten bemoedigend. 

Peak Inflation?

Er wordt vaak gesteld dat de inflatie ten opzichte van vorig jaar weliswaar fors is afgenomen, maar nog steeds hardnekkig hoog blijft. Te hoog in ieder geval naar de smaak van de centrale bankiers. Op jaarbasis is dit zeker het geval. Wanneer men de inflatietrend van de laatste drie maanden echter annualiseert blijkt de Core PCE inmiddels gedaald naar 1,75 procent. Minder dan het nagestreefde doel van 2,0 procent. Is de inflatie over zijn hoogtepunt heen?

Hoge reële rente

Als de inflatie over zijn hoogtepunt heen is, waarom blijft de rente op staatsleningen dan maar verder oplopen? De rente op 10-jaars staatsleningen in de VS bereikte deze week zelfs 4,7 procent. Drie jaar geleden was dit nog 0,5 procent. De laatste keer dat de rente zo hoog stond was in september 2007, niet ver voor het uitbreken van de kredietcrisis. Als gevolg van de steeds verder oplopende nominale rente is de reële – voor inflatie gecorrigeerde – rente inmiddels op 2,0 procent beland. Ook daarvoor moeten we 16 jaar terug in de tijd. Geld is niet langer goedkoop.

Fed verkrapt door niets te doen

De inflatie lijkt op zijn retour. Waarom stijgt de rente dan? De Federal Reserve lijkt zo langzamerhand wel klaar te zijn met zijn renteverhogingen. Gezien de hoge reële rente hoeft de Federal Reserve ook niet veel meer te doen. Wanneer de inflatie blijft zakken verkrapt de centrale bank immers bij een gelijkblijvende Fed Funds Rate, door niets te doen. De reële rente zal verder oplopen. Higher for longer kan desastreus uitpakken voor de economie.

Vraag en aanbod

De oplopende rente lijkt eerder het resultaat van een stijgend aanbod bij een afnemende vraag van staatsobligaties. De prijs van obligaties daalt en de effectieve rente stijgt. Overheden zijn wereldwijd vol ambitie op zoek naar de bodem van de schatkist. Die van de VS niet in het minst. Om dat te kunnen financieren buitelen de nieuwe emissies van staatsobligaties over elkaar heen. De markt wordt overspoeld met aanbod.

De vraag blijft achter

Helaas heeft de sponswerking van de markt zijn grenzen. De Federal Reserve is al 1½ jaar bezig zijn opgezwollen balans af te bouwen. Inmiddels heeft de centrale bank al voor meer dan 1000 miljard dollar aan obligaties van zijn balans laten lopen. Kopen doet de Federal Reserve niet meer. Buitenlandse centrale banken evenmin. De meesten zijn druk met het verdedigen van hun eigen valuta tegen die almachtige dollar. Ze verkopen juist dollars. De enige die dat niet doet is de ECB. Helaas voor de euro. Ook commerciële banken bouwen hun posities in staatsleningen af.

Minder kopers

Het grote aanbod aan staatsleningen dient dus gekocht te worden door pensioenfondsen, beleggingsfondsen, verzekeraars en particuliere beleggers. De vraag is minder dan voorheen. De koersen dalen en de rente loopt op. Waar eindigt dit? Op zeker moment zullen er weer meer kopers komen en draait de markt weer. Een draai die beleggers in aandelen goed zou uitkomen. De inflatie lijkt over zijn hoogtepunt heen, de bedrijfswinsten laten mogelijk voor het eerst weer een stijgende lijn zien en dat op een moment dat het sentiment onder beleggers uiterst somber is. Het lijkt een mooie cocktail voor een rally. Maar dan moet de rente wel eerst meewerken.