Is het management van Koninklijke BAM Groep NV (AMS:BAMN) en Fugro NV (AMS:FUGRc) kundig en betrouwbaar? Dat is één van de vragen die wij in het verleden met “ja” hebben beantwoord. Dat betekent niet dat een onderneming met een kundig en betrouwbaar management niet af en toe in de fout kan gaan.
Doorgaans is dan sprake van een incidentele fout die op de continuïteit geen, en op de waarde van de onderneming nauwelijks invloed heeft. Dat gebeurde in 1995 bij Fugro. Onder leiding van CEO Kramer zakte de koers van omgerekend € 4,75 in 1994 naar € 1,45 in 1995 door een foute overname (koers nu rond €33,-). Het zelfde gebeurde met Sligro, ook door een verkeerde overname. Het aandeel ging van € 1,58 in 1990 naar € 0,88 in 1991 (koers nu rond €30,-).
Het bestuur van een onderneming kan ook onbetrouwbaar zijn. Er zijn vermogensbeheerders die geld verdienen met het volgen van fout management. Omdat dat een speciale tak van sport is beleggen wij niet in dat soort ondernemingen. Daarnaast zijn er ondernemingen die gerund worden door onkundig management. Of een management kundig is, is een moeilijk te beantwoorden vraag. Wat te denken van politici die na hun politieke carrière voorzitter worden van de raad van bestuur van een grote onderneming?
BAM. Is het management kundig en betrouwbaar?
Wij zijn bij BAM geweest naar aanleiding van de eerdere claimemissie. Alle ellende zou door BAM voorzien zijn. De accountant zag geen reden om te twijfelen aan de continuïteit van de onderneming en de banken stelden de financiering voor de komende jaren veilig. Helaas zijn we nu weer geconfronteerd met een winstwaarschuwing. Als we het management geloven dan is met het verlies van € 75 miljoen op projecten in Groot-Brittannië en Duitsland alle ellende voorzien. De financiering loopt dan ons inziens geen gevaar. De vraag die wij weer moeten beantwoorden is of het management kundig en betrouwbaar is. Bij een "ja" is het aandeel heel goedkoop, bij een "neen" behoort een (claim)emissie tot de mogelijkheden. 21 augustus komt BAM met de halfjaarcijfers. Wij stellen voor daarop te wachten.
Fugro. Weg na een belangrijke wijziging in het management!
Dat is een belangrijke les uit het verleden die ook wij hanteren als selectiecriterium. Vorig jaar werd aangekondigd dat Fugro een nieuwe CFO van buitenaf had aangetrokken. Vóór die tijd was Frans Cremers al als commissaris opgestapt. Officieel trad Paul Verhagen als nieuwe cfo aan op 6 mei 2014. Wij hebben het vertrek van Cremers en de benoeming van Verhagen aangemerkt als een belangrijke wijziging in het management en hebben met pijn in het hart eind 2013 aandelen Fugro verkocht. Inmiddels is de koers Fugro aanmerkelijk gezakt en is het misschien interessant om Fugro weer te kopen. Wij kopen alleen als we de volgende vragen met “ja” kunnen beantwoorden.
• Meer dan gemiddeld winstgevendheid?
• Hoge autonome groei?
• Consistente bedrijfsresultaten in het verleden?
• Voorspelbare resultaten?
• Gunstige lange termijn vooruitzichten?
• Business is simpel en begrijpelijk?
• Geen recente grote overnames?
• Management is kundig en betrouwbaar?
• Geen recente belangrijke wijziging in het management?
• Onderneming is te koop tegen een aanmerkelijke discount
Wij beantwoorden deze vragen met “ja”, maar realiseren ons dat we een behoorlijke veiligheidsmarge nodig hebben omdat wij ook inschattingsfouten maken. Daarom laten we het aandeel eerst een tijdje stuiteren tot het tot rust is gekomen ( don’t catch a falling knife) en gaan dan getrapt inkopen. Het halfjaarbericht is op 11 augustus.
Syb van Slingerlandt is directeur bij Invest4You NV. Eerder was hij als partner van het accountantskantoor EY veelvuldig betrokken bij de waardering van ondernemingen in Nederland, België en Verenigde Staten. Vanaf 1986 onderhoudt hij een database waarbij waarderingsgrondslagen van ondernemingen zodanig zijn aangepast dat ondernemingen kunnen worden geselecteerd waar het vermogen van de aandeelhouder het best rendeert. Hij kan op elk willekeurig moment posities hebben in de in deze analyse genoemde financiële markten en/of instrumenten. Kijk voor nadere gegevens van de in dit artikel genoemde onderneming op vanslingerlandt.com. Zie voor de beleggingsfilosofie Pricing & Timing. De informatie in deze analyse is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.