Outlook 2015

Het bericht dat de Amerikaanse economie in het derde kwartaal van 2014 een groeispurt heeft gemaakt, genoemd werd een groei van 5% van het Bruto Nationaal Product op jaarbasis, was goed getimed. Met het “voorspelseizoen” dat net goed en wel was begonnen kon gerekend worden op een optimaal effect. Zwartkijkers en somberaars zouden de buitengewoon positieve cijfers moeilijk kunnen negeren. Een fraai staaltje van management van verwachtingen.

De vraag wat de Amerikaanse burger aan uitgaven heeft gedaan om de consumptiegedreven Amerikaanse economie tot een dergelijk groeicijfer op te zwepen heeft Invest4You, gezien ook andere berichtgeving, bezig gehouden. Waren het vakanties, woningen, auto’s, of andere duurzame consumptiegoederen waarnaar het geld was gevloeid? Gelukkig verscheen er op de website zerohedge.com een artikel waarin op deze prangende vragen antwoord werd gegeven. De kern van de boodschap van zerohedge.com wordt samengevat in de hieronder geplaatste grafiek.

De groei van de Amerikaanse economie kan, zo laat het zich aanzien, grotendeels worden verklaard door een groei van de uitgaven aan gezondheidszorg (obamacare), de overige bestedingscategorieën groeiden nauwelijks en in ieder geval niet voldoende om de 5% economische groei op jaarbasis geloofwaardig te onderbouwen.

Voor de zekerheid is doorgebladerd naar de site van Shadow Government Statistics (SGS), alwaar een grafiek is te vinden die de ontwikkeling van het Bruto Nationaal Product, zoals die door de officiële overheidsinstanties wordt gezien, kan worden vergeleken met de niet door de overheid gepimpte en voor inflatie gecorrigeerde versie van SGS.

Het beeld lijkt duidelijk, na 2005 is de reële groei van het Amerikaanse Gross Domestic Product (≈ Bruto Nationaal Product in Nederland) volgens het door velen voor betrouwbaar(der) gehouden SGS negatief geweest. Het lijkt verstandig daarmee rekening te houden als vooruitgekeken wordt naar de mogelijkheden in 2015.De neiging van overheden (en niet alleen de Amerikaanse) de zaken regelmatig gunstiger voor te stellen dan ze zijn is nu eenmaal, zo lijkt het, een “fact of life”.

Hoewel voorspellen van de toekomst niet tot de “gaven” behoort die bij Invest4You voorhanden zijn wagen wij het wel aan te geven wat ons inziens de gevolgen kunnen zijn van een doorontwikkelen van trends en processen die in 2014 al herkenbaar aanwezig waren. Enkele van de door ons belangrijk geachte bewegingen zullen we hierna kort bespreken.

Deflatoire ontwikkelingen.

Centrale banken en overheden hebben om een aantal redenen belang bij inflatie. Geldontwaarding betekent immers afbouw (door waardevermindering in de tijd) van schulden. Omdat overheden en burgers’ in de meeste landen van de eerste wereld, in meer dan voldoende mate schulden hebben mag het geen verwondering wekken dat het veroorzaken van geldontwaarding bij beleidsmakers hoog op de agenda staat.

De officiële pers heeft lange tijd “verwacht” en ook wel voorspeld dat het ruime monetaire beleid tot groei en inflatie zou leiden. Door Invest4You is al eerder twijfel uitgesproken over de kans op inflatie in de reële sector van de economie.

De werkelijkheid bevestigt inmiddels die twijfels, immers:

• het in omloop gebrachte geld komt terecht bij banken die het geld gebruiken om de balansen op te schonen en/of te besteden op de financiële markten. Financiële assets zijn dan ook na de korte terugval a.g.v. het Lehmans debacle omhoog geschoten terwijl de reële economie tekenen van stagnatie bleef vertonen.

• de kredietenmassa is vele malen groter dan de reële economie; dat duidt op een lage en misschien zelfs negatieve kredietmultiplier. Een verhoging van de liquiditeitenmassa (>95% daarvan bestaat uit krediet) kan gemakkelijk negatieve gevolgen hebben voor de economische groei. De hiervoor getoonde grafiek van SGS en een dalende participatiegraad van de beroepsbevolking in de economie wijzen eveneens in die richting.

• De massa van de burgers heeft schulden en geen liquiditeiten, prioriteit is voor hen een vermindering van de schuldenlast; zij reageren in tegenstelling tot overheden vanuit een micro-economisch perspectief. De kans dat extra inkomen voor sparen c.q. terugbetaling van schulden zal worden aangewend is vooral bij negatieve economische groei en dreigende deflatie groot. Van de kant van de economische middenklasse is gezien het bovenstaande geen bestedingsimpuls, doch veeleer terughoudendheid, te verwachten; dit zal het ontstaan of verder ontwikkelen van deflatie in de hand werken.

• In het Eurogebied daalt de inflatie, ondanks de inflatoire werking van een verzwakking van de Euro die juist een inflatoir effect zou moeten hebben, in een aantal landen naar negatieve waarden.

• Grondstoffenprijzen, waaronder ook die van olie, zakken snel. Dat geeft aan dat economische krimp en misschien zelfs deflatie worden verwacht. Obligatierendementen dalen, dat duidt eveneens op stagnerende groei. De beweging van aandelenkoersen is daarentegen opwaarts en suggereert juist economische groei. Het mag niet uitgesloten worden geacht dat de aandelenmarkten vooral zijn gevoed door geld afkomstig van Quantitative Easing (QE) terwijl obligatie- en grondstoffenmarkten, zoals in het verleden vaker bleek, de werkelijkheid in hun rendementen/prijzen verdisconteren.

• Een nieuwe ronde van QE, dus een nieuwe kredietcyclus, is in de huidige situatie moeilijk zoniet onmogelijk. Natuurlijk kan met meer QE op korte termijn de schade aan de effectieve vraag worden beperkt; op langer termijn vergroot QE de (overheids)schulden verder en wordt de verlammende werking daarvan steeds manifester.

Verschuiving van welvaart en macht.

Met zijn boek Le capital au XXIe siècle heeft Thomas Piketty de maatschappelijke discussie over de toenemende ongelijkheid in de verdeling van inkomen, vermogen en dus die van welvaart en macht op gang gebracht. Dat werd ook tijd want het merendeel van de politici en economen hebben dit proces en de verschillende uitingen ervan gewoon niet op tijd waargenomen.

Ondertussen zijn de gevolgen voor mensen die zich waar mogelijk willen beschermen tegen de gevolgen van de genoemde ontwikkeling aanzienlijk. De middenklasse in de z.g. “eerste wereld” is, sinds de promotie van de globalisering tot onderdeel van de ideologie van het neoliberalisme, verarmd.

Na twee geknapte zeepbellen (dotcom crisis en kredietcrisis) is dit, nu de mogelijkheden om verder op krediet te leven uitgeput raken, in vele landen merkbaar. Het reëel besteedbaar inkomen van deze voor de economie vitale groep is, zo is uit onderzoek gebleken, al decennia lang aan het dalen.

De gevolgen van deze verschuiving van inkomen en welvaart zijn voor de maatschappij aanzienlijk. Het economisch en maatschappelijk midden is van oudsher een broedplaats voor talent en technisch/economische vernieuwing. Een opgaan van de middenklasse in de onderlaag van de maatschappij en een gelijktijdige vergroting van de afstand tussen de, armer wordende, basis van de maatschappij en de steeds rijker wordende top ontneemt velen een perspectief op de toekomst.

Hieronder wordt een aantal aan dit thema gerelateerde ontwikkelingen weergegeven die vanuit het gezichtspunt van Invest4You belangrijk zijn.

• Nieuwe (productie) technieken maken mensen overbodig. Voor een deel is hier sprake van “creatieve destructie” d.w.z. oude activiteiten worden vervangen door nieuwe efficiëntere werkmethoden.

- Het verdwijnen van winkels die worden vervangen door virtuele koopplaatsen op het web is daarvan een voorbeeld.

- Ook de robotisering leidt tot een verschuiving van werkgelegenheid waarbij een nieuw soort werknemers met volledig andere competenties aan bod komt.

Voor de uitgestotenen” is er in veel gevallen sprake van verarming. Door het veelvuldig bij “ondernemen op het internet” optreden van het fenomeen “the winner takes all” is de kans op nieuwe monoploïde situaties (Microsoft, Google, Facebook, etc) groter dan vroeger.

• Internationalisering en globalisering maken het voor kapitaalkrachtige ondernemingen en particulieren gemakkelijk fiscale voordelen te verwerven. Daardoor ontstaat (bij de huidige techniek van belasting heffen) onvermijdelijk een situatie waarin toenemende belastingen moeten worden opgebracht door een groep die in omvang en welvaart terugloopt n.l. de middenklasse.

• Een ander gevolg van globalisering is de verplaatsing van arbeid naar landen met lage loonkosten (outsourcing). Dit leidt niet alleen tot minder werkgelegenheid en concurrentie op (slechte) arbeidsvoorwaarden tussen landen, maar ook tot maximalisering van het gebruik van milieu en grondstoffen.

In de landen waar de werkgelegenheid verdwijnt, wordt niet zelden het ontslagrecht versoepeld en wordt arbeid steeds meer ingekocht op uitzendbasis of via ZZP-achtige constructies. Politiek wordt dit omschreven met de verhullende termen “flexibilisering van de arbeidsmarkt” en “structurele hervormingen”.

• Een ronduit gevaarlijke vorm van globalisering is de opvatting van vrijhandel zoals die tot uitdrukking komt in het TTIP (Transatlantic Trade and Investment Partnership). Men spreekt hierover wel als “de greep naar de macht van de multinationals”. Volgens velen krijgen grote internationale bedrijven door dit verdrag te veel macht. Feit is in ieder geval dat zij de mogelijkheid krijgen, via een nog in te stellen internationale rechtelijke instantie, bij overheden privatisering van publieke diensten af te dwingen. Tevens geeft het verdrag bedrijven het recht schadevergoeding te eisen als wetten hun winst bedreigen. Hierdoor wordt het democratisch beginsel, dat de wetgevende bevoegdheid bij de burgers en hun verkozen vertegenwoordigers ligt, geweld aangedaan.

• Steeds meer, vroeger door de overheid verzorgde, (semi-)publieke diensten worden geprivatiseerd. Dit leidt tot een verschuiving van macht in de richting van grote conglomeraten die de rol van vroegere overheidsorganisaties overnemen. Rechtvaardiging is dat de tucht van de markt tot goedkopere dienstverlening zal leiden. Terechte vraag daarbij is in hoeverre een geprivatiseerd monopolie of oligopolie de marktwerking nog effectief kan en wil toestaan. De ontwikkelingen op markten als de zorg, energielevering en openbaar vervoer zijn niet altijd geruststellend.

• QE werkt, zoals eerder aangegeven, vooral in het voordeel van de vermogende klasse omdat het geld vooral naar de financiële sector vloeit. Het vermogen van de beleggende klasse stijgt (mede daardoor) dus sterker dan het inkomen van de werkende (midden)klasse.

• Opgebouwde pensioenen worden als financiering plaatsvindt via een omslagstelsel, door aantasting van het economisch draagvlak van de toekomstige samenleving (veroudering, outsourcing, afbraak middenklasse etc) in gevaar gebracht. Regelgeving die het realiseren van beleggingsresultaten bemoeilijkt werkt negatief uit voor pensioenen die via besparingen zijn gefiancierd (omslagstelsel). Beide krachten zijn op dit moment ten detrimente van de huidige en toekomstige pensioengerechtigden werkzaam.

• De opkomst van nieuwe economische machten kan zorgen voor verdringingsverschijnselen aan de top van de economische piramide en voor nieuwe organisaties in het economisch landschap. De BRIC-landen met in hun kielzog een aantal kleinere landen kunnen zorgen voor fundamentele veranderingen in de economische machtsverhoudingen. Nu al is bij voorbeeld duidelijk dat er georganiseerd pogingen worden gedaan de rol van de Amerikaanse dollar als internationaal betaalmiddel en reserve valuta te beperken.

• Naast gewelddadige methoden om de feitelijke beslechting van conflicten af te dwingen ontwikkelen zich in het kielzog van economische en technische ontwikkelingen, in aanvulling op reeds bestaande methoden zoals boycots, nieuwe mogelijkheden; enkele voorbeelden:

- De infra-structuur van het internet is uiterst kwetsbaar voor aanvallen met kwaadaardige programmatuur. Er zijn nu al vele voorbeelden bekend van (semi-)militair gebruik van inbreuk op de privacy van burgers en aanvallen op installaties e.d. met viri.

- Onze op schuldcreatie gebaseerde financiële structuur wankelt al. Een kleine manipulatie met schulden (bv Russische) of een trigger op een product waarop veel derivaten zijn afgesloten (rente, olie, goud, schulden) kan een enorme nieuwe crisis veroorzaken.

- De beveiliging van strategisch belangrijke energiecentrales, computercentra etc laat, zo wordt door direct betrokken functionarissen toegegeven, veel te wensen over.

• De huidige prijsdalingen op de oliemarkt lijken de Verenigde Staten in het conflict dat gezocht wordt met Rusland over de Oekraïne in de kaart te spelen. Er zijn echter tekenen dat de huidige prijsbeweging een voorbode is van een aanstaande systeemcrisis. Aanwijzingen daarvoor zijn:

- De vraag naar olie is sinds enkele jaren voor het grootste deel afkomstig uit ontwikkelende landen en niet meer uit de eerste wereld. De rol van de oliedollar, de basis van de positie van de dollar in het internationale monetaire stelsel, kan daardoor ter discussie komen.

- De positie van de OPEC wordt ondermijnd door de opkomst van schalieolie. Boven een prijs van ca $60 per vat wordt schalieolie economisch rendabel. Dit zou een verklaring kunnen zijn voor de weigering van Saudi-Arabie het aanbod terug te schroeven om zo tot een hogere olieprijs te komen. Dat deze handelwijze de VS in hun streven de Russen nadeel te berokkenen goed uitkwam is gezien de achterliggende ontwikkeling een bijzaak.

- Alternatieve energiebronnen zullen het einde het tijdperk waarin olie en gas de belangrijkste bronnen van energie waren inluiden. China is voornemens het gehele wagenpark elektrisch te maken; waterstof technologie is evenals de ontwikkeling van efficiënter batterijen in opkomst. Op het gebied van opslag van vrij beschikbare energie (wind, getijden, zon) wordt vooruitgang geboekt.

Derivatengevaar

Hoewel veel derivaten zijn ontwikkeld onder de vlag van beperken of afkopen van risico’s is de praktische uitwerking ervan een andere. Derivaten breiden in de meeste gevallen risico’s die genomen worden door enkelingen of bepaalde organisaties uit naar bijna iedereen.

Een belangrijke achtergrond van die constatering is dat een aantal derivaten op een zodanig grote schaal zijn geproduceerd dat de risico’s, als ze worden geëffectueerd, tot verplichtingen leiden die onmogelijk door de verantwoordelijke emitterende partij (vaak een bank) kunnen worden gedragen. De afwikkeling leidt dan zonder uitzondering tot schade bij schuldeisers (bail-in) en/of belastingbetalers (bail-out); groepen die doorgaans niets met de derivaten te maken hadden.

Bij het in kaart brengen van het derivatengevaar is het nuttig het volgende in ogenschouw te nemen.

• De bedragen waarom het gaat zijn onvoorstelbaar. Omdat niemand een volledig overzicht heeft van de portefeuilles van de grote spelers op deze markten moet gewerkt worden met schattingen. De meest terughoudende schattingen gaan uit van ca $600.000 miljard, anderen komen uit op bedragen van $1.000.000 miljard of meer.

De laagste schattingen belopen nog steeds een bedrag dat tien maal de omvang van de totale wereldeconomie is. Het moge duidelijk zijn dat als één grote bank in moeilijkheden komt voor een bedrag ter grootte van de totale wereldeconomie een bail-out niet meer tot de mogelijkheden behoort. Een bail-in (de aandeelhouders, rekeninghouders en schuldeisers laten opdraaien voor de schade) zal een druppel op een gloeiende plaat zijn.

• In Europa en de VS is bail-in wetgeving in voorbereiding of reeds ingevoerd. Dit zal gaan betekenen dat spaarrekeningen, deposito’s, bedrijfstegoeden en pensioenen als eersten gevaar lopen als een bank als gevolg van vorderingen uit posities in derivaten omvalt.

Zolang het goed gaat gaan de winsten naar de banken; als het tij keert draaien rekeninghouders en daarna (waarschijnlijk) belastingbetalers op voor de verliezen.

• De kans op ongelukken met derivaten is als gevolg van economische en politieke ontwikkelingen zeker niet afgenomen en er zijn geen volledig onvoorzienbare gebeurtenissen (black swans) nodig om een chaotisch proces te ontketenen.

Ter bepaling van de gedachten worden hieronder enkele, doch zeker niet alle, gemakkelijk voorzienbare gebeurtenissen en/of processen genoemd die kunnen leiden tot een fatale kettingreactie op de derivatenmarkten.

- Een verdere val van de olieprijzen kan de derivatenberg op verschillende manieren aan het schuiven brengen.

1. De positie van de dollar kan worden aangetast, dit kan posities op de valutamarkt, de rente op Amerikaanse treasuries, de markten voor CDS’s etc aan het schuiven brengen.
2. Posities op de prijs van olie kunnen verliesgevend worden.
3. Landen die hun begroting op een hoge olieprijs hadden gebaseerd, kunnen daardoor plotseling insolvabel worden. De gevolgen voor derivaten op de schuldpapieren of de valuta’s van die landen kunnen verstrekkend zijn.

- De Russische overheid beslist, gezien de deplorabele politieke situatie en de tegen haar ingestelde economische sancties de terugbetalingen op Russische schulden bij westerse banken voor onbepaalde tijd uit te stellen.

- De Russische overheid stopt met gasleveranties aan landen die meewerken aan economische sancties.

- Russen en Chinezen gebruiken betalingsbalansoverschotten en reserves (nu o.a. in Amerikaanse treasuries belegd) om goud te kopen…….Etc

Na de dotcomcrisis en de kredietcrisis is geprobeerd de lucht te klaren door zeer veel extra geld in omloop te brengen. Daarmee is het probleem van de te hoog opgelopen schulden, met dank aan een immer coöperatieve pers, een tijdje onder de tafel gewerkt doch niet opgelost of verdwenen. Andere problemen zijn niet of nauwelijks benoemd.

Verstikkingsverschijnselen belemmeren thans, zeker in Europa (door budgetafspraken die door de verkeerde partijen worden nagekomen), de ontwikkeling in steeds meer economieën.

Echter…Facts do not cease to exist because they are ignored." (Aldous Huxley)

Dus de problemen zullen hoe dan ook moeten worden opgelost en de kans dat dit op een ordelijke wijze gebeuren zal, wordt met ieder uitstel door symptoombestrijding kleiner.

De ervaring heeft Invest4You geleerd dat het gedrag van systemen die in een chaotische afhandeling van een proces zijn terechtgekomen, niet stabiel en (als de chaos is ingetreden) volledig onvoorspelbaar is. Ook weten we dat ieder type markt opgaande perioden kent en dat we daarvan, zodra ze zich voordoen, met onze dynamische portefeuilles kortstondig kunnen profiteren.

Daarnaast is geprobeerd tekenen van beginnende chaos, met behulp van daarvoor speciaal ontwikkelde technieken, snel te herkennen. In een als “niet meer stabiel” te kenmerken situatie kiezen Invest4You strategieën ervoor aan de kant te gaan staan. Soms bleek dat achteraf voorbarig te zijn geweest, maar bij de grote neergaande bewegingen bespaarde onze benadering cliënten veel beleggersleed.

We durven U daarom toch een goed jaar toe te wensen.